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方正策略:产能扩张下的投资机会
来源:方正策略 2021-03-06 08:13:18

1、我们为什么看好今年的制造业投资。从宏观角度看,2000年至今中国共经历了两次完整产能周期,每一轮产能周期都嵌套了3个库存周期,且产能周期与库存周期高低点存在一定程度重合。中国2009-2020年的这一轮产能周期伴随疫情爆发而加速触底,而第三库存周期在2019年11月就率先见底。在需求侧持续修复以及中美库存周期映射的驱动下,库存周期开启动能强劲,库存增速仍将维持上行。根据库存周期领先产能周期的规律,我们认为2021年我国新一轮产能周期或将开启。从微观角度看,ROA-WACC剪刀差上行,盈利持续修复的乐观情绪必将增强企业扩产增收意愿。此外,由于新冠疫情对全球产业链造成冲击,中国凭借较早的复工复产成为全球市场的主要供给力量,中国的全球贸易市场份额出现逆势提升。2021年在外需保持景气的情况下,相关出口产业链或将展开积极扩产能。

2、企业扩产能的逻辑推演。我们将企业扩产能分为“需求改善→产能利用率提升→产能规模扩大”的“三步走”顺序,其核心是下游需求的改善,前提是现有产能的充分利用。虽然需求改善、产能利用、产能扩张之间存在逻辑上的先后顺序,然而前面两个要素的达成却只是产能扩张的必要不充分条件,需求的持续性是决定企业扩产能的核心因素。当企业盈利改善后,面对未来需求或者经济前景的不确定,其主动扩产能意愿明显不足。所以,短期的需求改善并不足以支撑企业增加产能支出,对经济的乐观预期才是决定企业扩产能的核心因素。

3、三大维度筛选扩产能行业。我们从行业需求、现有产能以及新增产能三个维度切入,尝试对行业所处产能周期进行研判与分析。我们用工业增加值增速与工业企业营收增速表现下游需求,用工业产能利用率反映现有产能开工情况,用工业企业利润率和固定资产投资增速分别描述企业扩产意愿与产能投资。基于上述思路,我们将行业划分为三种产能扩张状态:第一阶段,行业下游需求显著改善,但由于企业库存水平较高,并未带动企业现有产能利用率提升,主要有采掘(二级石油开采)、纺织服装等行业;第二阶段,需求复苏带动产能利用率提升,但企业对需求的持续性较为谨慎,主动扩产意愿较弱,主要有采掘(二级煤炭开采)、食品饮料、化工(二级石油化工、化学纤维)、建筑材料、汽车等行业;第三阶段,仅提高现有产能利用率仍不能满足需求的持续增长,或投资回报率边际上升,企业受利润驱动主动扩大产能规模,主要有化工(二级化学原料、化学制品)、医药生物、钢铁、有色金属、机械设备、计算机、通信、电子、电气设备、公用事业等行业。

4、推荐关注“盈利周期向上+估值相对合理”扩产能制造业细分龙头。利润的可持续是最主要的驱动因素,而扩产能则是企业盈利上行的直接佐证。在经济复苏周期中,行业资本支出既能反映当前行业盈利景气度,同样反应未来需求的持续以及盈利的不断上升预期。在全球经济共振复苏背景下,当前上市公司盈利仍处于向上周期,叠加部分细分领域龙头估值相对合理,未来行情或向二三线龙头以及中小市值公司扩散。建议从两条主线关注景气超预期且具备低估值、高安全边际优势的扩产能制造业细分龙头,具体包括,1)产能投资的增加代表行业盈利的改善,建议关注化工、电气设备、公用事业、医药生物、电子、汽车等;2)固定资产投资增加带动相关产业链上游需求,建议关注机械设备、有色金属、钢铁、建材等行业。

风险提示:疫情大幅蔓延、国内外央行货币政策提前收紧、经济复苏不及预期、中美关系急剧恶化等。

  • 标签:
  • 产能
责任编辑: 安智慧 IF108

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