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天风策略:A股核心消费拥有理论上更高的估值中枢
来源:天风策略 2020-08-08 07:22:43

 核心结论:

我们在《少部分公司牛市的延续OR全面牛市的开启》、《大切换?——眼前的苟且,但别忘了还有诗和远方》,对短期风格漂移以及长期方向,做了深入剖析。长期维度看,忽略中短期风格的漂移、坚守“诗和远方”的做法未尝不可。但估值长期维持极高水平是不现实的,“诗和远方”由远及近的过程中,其估值也必然会以某种方式得到消化。

本文将借鉴美国股市70年代以来,不同时代、不同成长阶段,行业及典型个股的估值演变,进一步分析“诗和远方”长期是如何消化高估值?核心观点如下:

(1)与A股类似,美股引领估值分化的行业,均是各时代的主导产业。70-00年代是大消费,90年代中后期开始,科技行业逐步占主导。73年至今,美股年化收益率高的行业集中于消费与科技,比如,航空和国防10.9%、软件和计算机服务10.8%、电子电器设备9.4%、卫生保健9.3%、食品饮料8.9%。

(2)70年代初期,漂亮50缘于经济复苏和消费繁荣;泡沫阶段破灭于73年经济滞胀以及石油危机爆发;估值消化阶段主要靠盈利增长来消化估值。73-79年估值消化阶段,漂亮50股价-9.1%,估值-75%,盈利+183%;标普500股价-8.4%,估值-60.5%,盈利+131%。但从70年代后期开始,漂亮50进入了盈利长牛,1970年1月到2020年6月,漂亮50上涨了207倍,标普500上涨了33倍。

(3)美股70年代的大幅杀估值是全球动荡、经济下行以及利率持续攀升的结果。在当前零利率低增长的全球环境中,A股核心消费拥有理论上更高的估值中枢;但较高的估值也即意味着,长期赚盈利和复利的钱,但中短期收益预期需适当降低。

(4)科网行情缘于高增长低通胀、计算机时代繁荣、政策利好等;终止于连续加息、业绩下滑等;估值消化阶段靠盈利增速与股价下跌完成。95年1月-00年2月,纳指+525%,标普500+192%。其中,95-00年上涨阶段:硬件与设备、软件和计算机服务、电子电器设备涨幅为+824%、+761%、+473%;PE达65.4、72.8、52.2倍。00-08年估值消化阶段,跌幅达-76%、-64%、-34%,PE消化至12.4、13.4、10.3,杀估值幅度大于80%。而这8年期间,纳指下跌66%,标普500下跌33%。

(5)与70年代漂亮50相比,科技的估值消化时间和幅度基本相当,但股价跌幅显著更大。漂亮50在73-79年仅下跌9.1%(期间标普500下跌8.4%),而科技在00-08年的平均跌幅将近60%(期间标普500下跌33%)。主要由于消费盈利稳定,但科技有技术更迭。

(6)估值消化一定程度上是对增长预期的修正,若买入估值过高,则在企业生命周期切换过程中,可能面临较长时间估值消化风险;盈利的长期稳定性更重要;当前低利率低增长的环境下,消费以及具备消费属性的科技或周期,拥有相对较高且稳定的估值中枢。

  • 标签:
  • A股,a股
责任编辑: 安智慧 IF108

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