融资对A股的抽血效应不明显 每一次回调都值得买入

来源: 财界网整理2017-06-19 08:10:36
  融资对A股的抽血效应不明显

  股市涨跌是由多个变量共同驱动的复杂模型,其中股票市场的流动性衡量了场内资金的供需结构,“抽水”和“蓄水”的相对关系决定了资金池的体量,是判断股市环境的重要因素之一。

  从股市资金的“蓄水”端来说,主要包含各类型投资者投入的资金和杠杆放大的资金,“蓄水”能力与宏观环境整体的流动性息息相关。我们一般关注以下投资主体的交易行为:个人投资者的资金(用银证转账、证券交易结算资金等指标跟踪),机构投资者(主要是公募基金,用新发基金份额跟踪),杠杆资金(用融资融券余额跟踪),海外投资者(主要关注沪股通、深股通,及QFII&RQFII等).

  从股市资金的“抽水”端来说,主要包含企业的融资行为及产业资本的交易行为。融资行为包括企业IPO的数量及规模、增发配股等再融资的数量及规模;而产业资本的交易行为主要关注限售股解禁规模(反映预期流出),及重要股东的二级市场净减持规模(反映实际流出).

  融资数量和规模概览:成熟资本市场的融资量稳中有落,而新兴资本市场仍在扩张

  美国、日本、英国等成熟资本市场,企业融资数量和规模的高峰期已经过去、近几年已连续回落。美国、英国、日本的股票市场经过数十年的发展历史已经逐步完善与成熟,如今每年的公司融资数量及规模都稳中有落。美国股市融资的快速增长期在90-99年,日本股市融资的快速增长期在94-06年,不过这两个国家股市总融资规模及交易数量自13年以来已连续回落。而英国虽然再融资的数量还在上升,但IPO的数量与规模也是在逐年回落。

  中国、印度等新兴资本市场,由于发展时间较短,企业的融资需求还比较旺盛,因此股市融资规模还维持高位。A股是一个相对年轻的市场,90年起步至今不过不足30年的发展历史,因此在股市融资的数量及规模上,都仍然呈现出一个逐步放大的趋势。17年以来的A股IPO规模及数量已接近过去几年全年的水平,显示A股企业的融资趋势还在扩张,企业的融资需求依然强烈。印度也是新兴资本市场的代表,90年代初期上市企业寥寥,而在2000以后企业的融资量快速放大,并且至今还保持在一个相对高位的水平。

  随着资本市场的发展壮大,通过股市直接融资将逐渐超越间接的贷款融资、成为企业融资的重要手段,因此A股这样的新兴资本市场融资体量增加是一条发展的必经之路,这也是实现金融市场融资功能的必要体现.

  但从美日英等国家的融资趋势来看,未来随着经济从高速发展的“增量经济”模式转变至低速稳定的“存量经济模式”,企业融资的高峰期也会过去,资本市场的融资趋势会逐步回归到一个常态化的水平。

  A股的融资量较大,但这种融资的压力会传导到股市并造成大盘的负面影响吗?

  我们进一步比较了其余几个海外国家的情况,发现无论是成熟市场还是新兴市场,都与A股的结论类似——融资量对市场走势并没有明显的负面影响,且在海外国家中股市融资高峰期指数走牛的案例不乏少数。美股2002年从科网泡沫的危机中走出,企业融资规模恢复正常化并逐年放大,但除了08年下跌、其余时段市场趋势几乎是持续走牛的;日本虽然13年以来融资规模有所下降、股市同期上涨,但这一时期股市更多受到极宽松的货币政策的推动走牛,且在此前02-08年的股市融资高峰期,指数并没有受到负面影响、并在持续上涨。

  印度和巴西等新兴市场的结论也相似。印度04-10年是企业融资额扩张最快的时段,但在此期间除了08年的金融危机期间市场下跌、其余时间市场普遍上涨。巴西股市融资的高峰期在06-10年,这期间巴西股指也基本上是在持续走牛,也没有受到企业融资放量的负面冲击。

  因此,A股投资者普遍担忧的IPO或增发规模放大对市场的“抽血效应”在全球主要市场内均不成立的。

  机构抱团低估值龙头

  国金策略团队陆续收到了来自“公募、私募、公募专户、保险”等机构的反馈问卷,并结合我们自己的模拟测算(根据公募净值与基准的比较),大致测算出机构参与者的仓位情况。绝对收益型包括(专户、私募).

  国金策略《每周仓位调查问卷》供投资参考。

  一、股票型、混合型、绝对收益型仓位变动:-0.23%、-0.05%、+0.32%

  从最新的一期仓位问卷调查反馈的结果来看,参与我们调查的机构,对仓位的调整出现“两降一升”:股票型、混合型小幅降仓,绝对收益型小幅加仓;原因在于“减持新规”出台、IPO放缓等政策变化有利于市场供求的改善以及市场情绪的提升;6月以来,央行净投放流动性缓解资金面紧张局面;前期降幅相对较快的绝对收益型基金本期出现小幅加仓,而股票型和混合型基金前期仓位前期降幅相对较小,继续小幅下降。总的来讲,股票型、混合型产品在过去一周(0602-0608)仓位变动波动在1%以内。

  截至6月8日,本期跟踪的主要管理类产品,“股票型产品、混合型产品、绝对收益型产品”仓位变动分别为-0.23%、-0.05%、+0.32%;从仓位变动的路径来看,股票型产品、混合型基金在周内5个交易日中有3个交易日小幅减仓,绝对收益型基金则小幅加仓。

  二、股票型、混合型、绝对收益型仓位:83.65%、78.54%、47.67%

  截至6月8日,从我们回收的调查问卷以及结合测算的结果来看,估算当前公募股票型产品仓位83.65%,混合型产品仓位78.54%,绝对收益型产品仓位47.67%。公募机构仓位处于今年以来较低位置。

  三、市场风格及配置:相对增配了保险、家电、白酒、电子、传媒;减仓了机械设备、铁路运输、石油、钢铁等

  从反馈的问卷来看,机构投资者大多数态度:1)从熔断之后(2638余点)起来,这一轮“保险板快”(四大金刚)取得大幅收益率;2)从昨天前1/3基金净值表现(大幅跑赢指数)来看,大多还是扎堆于大白马股,尤以深市大白马股为甚;3)后续个股会分化,但PE在30倍以内、抱团“低估值龙头”的风格不会变化。

  抱团取暖,“低估值大白马”、挖掘行业稀缺龙头成为当下行业配置的主流,相对来讲,“大金融、家电、食品饮料、电子”,机构认可度相对较高。

  截至6月8日,从我们回收的调查问卷以及结合测算的结果来看,主动管理类投资者重仓在“大金融、家电、食品饮料、电子”等。

  板块配置过于集中,板块轮动几乎停滞,集中在“行业龙头”或者“高分红低估值高ROE”的板块。本期(0601-0608)主要管理类投资者偏好“消费电子与低估值白马股”,而对与经济相关的强周期板块或估值过高的板块均选择了减仓。从调查结果来看,本期适度增配了:保险、家电、白酒、电子、传媒等板块,而受“金融监管与金融去杠杆”的影响,周期板块以及其他高估值承压,本期大多板块均有减仓,重灾区“机械设备、铁路运输、石油、钢铁”等

  从反馈的结果来看,“业绩确定”并叠加“估值在30倍以下”受机构认可度相对较高,机构自下而上选股(业绩确定+估值低)较多。

  投资建议:站在当前时点,我们建议投资者耐心等待市场出清。我们认为机构投资者倾向于“守旧掘新”,但抱团“低估值大白马”的主流配置风格短期内不会结束,或许将从“漂亮50”扩散至“漂亮150”。另外建议关注业绩较好的游戏,以及Tesla产业链等相关机会.

  每一次回调都值得买入

  近期股市企稳而债市延续下跌,表明股市反应的是风险偏好修复,债市反应的是资金面大考临近。展望未来,风险偏好能否持续修复,取决于监管层维稳、19大开启新政治周期预期以及下半年货币政策率先退出紧缩。

  1、近期监管层维稳推动市场风险偏好修复,表现为中小创反弹强于主板。近期证监会缩减IPO数量并修改上市公司大股东董监高减持股份规定,A股卖压短期减轻。银监会根据不同银行实际情况灵活确定整改时限要求,骤风暴雨雷霆之怒后有所微调。同时,6月初以来国企混改提速,央行引入逆周期调节因子人民币升值,连续4个月外储回升,6月12日银行自查结果上报,6月21日明晟公司将宣布是否将A股纳入新兴市场指数MSCI,等,均有助于提升风险偏好。但6月中旬美联储议息、月底资金大考、卡塔尔外交事件等也带来不确定性。

  2、6月中下旬资金面大考临近。6月面临MPA考核,叠加将有1.63万亿同业存单到期,大规模资金到期,以及季节性因素,中下旬资金面临大考。央行6月6月投放4980亿1年期MLF,以及重启28天逆回购,表明央行拉长期限稳定流动性的态度。前期监管加强压缩了货币政策收紧的空间,央行可能呵护流动性兜最后的底线,一方面施压去杠杆,另一方面避免极端情况出现。

  3、经济在2季度开始面临二次探底,根据以往经验,货币政策有望在下半年率先退出紧缩回归中性,监管政策滞后半年左右退出。未来货币政策更多地是逆周期调控,监管政策则更多地承担金融去杠杆。比如2011年7月货币政策退出紧缩,2012年3月严监管退出;2013年12月货币政策退出紧缩,2014年5月严监管退出。这一轮金融去杠杆是对过去6年的总清算还是一次逆周期调控?最终可能的路径是:货币政策回归宏观调控逆周期,监管政策不达目的不罢休,因此,上半年经济企稳为“紧货币严监管”组合提供了宏观环境和时间窗口,随着下半年经济二次探底,政策组合有望转向“中性货币严监管”,观察时间窗口正在临近。

  4、展望未来,风险偏好能否持续修复,取决于监管层维稳、19大开启新政治周期预期以及下半年货币政策率先退出紧缩,这决定了6月中下旬是否是流动性和风险偏好的黎明前夜。2016年初我们提出“休养生息,向低估值有业绩的方向抱团”,2017年初以来提出“从流动性驱动到业绩驱动,买就买龙头”。同时,“每一次回调都值得买入”“每一次上涨都需要谨慎”。
责任编辑: 杨 鑫 IF109
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